一、服务业继续向好，拉动作用不断增强

面对行业"寒冬"，TCL 中环终究还是放下了逆势扩张的"执念"。

11 月 29 日，TCL 中环发布公告称，公司将终止向不特定对象发行可转换公司债券，募投项目中太阳能电池相关项目暂不推进。

从 TCL 中环的角度来看，做出这一决定相当不容易，因为这一次终止的可转债项目早在 2023 年 4 月就开始筹划，期间由于光伏行业供需失衡的原因，深交所一共对 TCL 中环发出过 4 轮审核问询函，而 TCL 中环此前有下修可转债规模作为应对策略，没想到"熬"了一年半时间，TCL 中环还是选择放弃了。

自从被 TCL 收购后，TCL 中环便一直以市占率作为核心 KPI。

在 TCL 中环的财报致辞中，李东生一度将"硅片全球市占率 NO.1，综合实力全球 NO.1 "作为 TCL 中环的战略目标；在实际经营中，TCL 中环为了扩大市占率，甚至不惜做起了"赔本买卖"，即卖得越多赔得越多。在同行纷纷减产的时候，TCL 中环却仍将产能"拉满"，今年上半年 TCL 中环的产能利用率为 80% 至 100%，近乎满负荷的状态。

诚然，这样的策略确实让 TCL 中环更进一步。截至 2024 年 6 月，TCL 中环的光伏硅片出货月市占率已提升至 30% 左右，但同时其财务状况却不容乐观。目前，TCL 中环总算是放下了对市占率的"执念"，主动终止发行百亿可转债。

"疯狂"扩张

2020 年，TCL 以 125 亿元收购中环集团 100％股权，进而拿到中环股份 25.55% 的股份，成为其最大股东。

被 TCL "收编"之后，由于 TCL 过去一直主张"规模第一"的理念，TCL 中环也一改过去求稳的经营策略，开始追求市场占有率，并就此开启大举扩张。

具体操作上，TCL 中环不但自身积极扩张产能，还进行了对外并购。在产能扩张上，TCL 中环在 2023 年宣布总投资 106 亿元，拟在广州投建 25GWN 型 TOPCon 高效太阳能电池工业 4.0 智慧工厂项目；在对外并购上，TCL 中环先后花费近 40 亿元持续并购新加坡光伏公司 Maxeon，目前已持有 Maxeon50.1% 的控股，该收购除了能够获得 Maxeon 原有的 TOPCon、BC 等技术外，还能获得 Maxeon 在美国、欧洲市场的销售渠道。

扩张的效果立竿见影。据财报显示，截至今年三季度末，TCL 中环的固定资产为 530.6 亿，在建工程为 163.3 亿，两者合计为 693.9 亿；而在 2019 年被 TCL 收购之前，TCL 中环的固定资产为 204.9 亿，在建工程为 51.21 亿，两者合计为 256.11 亿。对比来看，TCL 中环的"固定资产 + 在建工程"足足扩大了 2 倍有余。

除了扩张产能之外，更令人咋舌的还是 TCL 中环为了抢占市占率不惜做起"赔本买卖"。据 CPIA 等专业机构统计，2024 年 1-6 月我国多晶硅、硅片、电池、组件产量分别同比增长约 60.6%、58.9%、37.8%、32.2%，但多晶硅、硅片、电池、组件价格分别下跌 40%、48%、36%、15%。随着价格持续下行，硅片已经陷入了"卖一片赔一片，卖得越多赔得越多"的状态，但就是在这个大背景下，TCL 中环却仍将产能"拉满"，今年上半年 TCL 中环的产能利用率为 80% 至 100%。

当然，这样的策略确实让 TCL 中环在市占率上更进一步。据数据统计，目前 TCL 中环光伏单晶的产能已经达到 190GW，而光伏材料产品的出货量约为 62GW，同比增长 18.3%，其硅片综合市场占有率达到了 23.5%，在行业内位居首位。但很显然，在获得这些成绩的背后，TCL 中环也付出了沉重的代价。

最明显的一点，今年以来，TCL 中环出现了巨额的亏损。据财报显示，截至今年三季度，TCL 中环的净利润为亏损 60.61 亿，扣非净利润为亏损 69.22 亿，拉长周期来看，这是 TCL 中环过去 10 年来交出过最差的一份三季报，即便在过去的周期低谷，TCL 中环都没有出现过亏损。或许是感受到了经营上的压力，TCL 中环选择放下了对市占率的"执念"，主动终止发行百亿可转债就是最明显的信号。

放下"执念"

除了业绩亏损之外，越滚越大的负债是 TCL 中环面临的另一大"重压"。

据财报显示，截至今年三季度，TCL 中环的负债总额为 773.8 亿，资产负债率为 59.57%，和 2023 年 648.3 亿的总负债、51.83% 的资产负债率相比明显上升。

由于负债攀升，TCL 中环的现金流也变得越来越紧张。前三季度，TCL 中环的"货币资金 + 交易性金融资产"合计约 168 亿，但同期应付票据及应付账款就高达 198.9 亿，并不能覆盖该项负债。此外，TCL 中环前三季度经营活动产生的现金流量净额为 25.62 亿，去年同期为 35.78 亿；投资活动产生的现金流量净额为 -65.67 亿。

从三季报的各项财务数据来看，经过这几年的"逆势扩张"，虽然 TCL 中环的市占率确实有提升，但由于负债越滚越大再加上业绩出现亏损，其财务状况已是不容乐观，而这或许也是 TCL 中环放下执念、选择不再继续逆势扩张的原因。

不过，就如上面提到，现在才停止逆势扩张，对于 TCL 中环来说有点太晚了。目前，光伏的"淘汰赛"仍在继续，尤其是硅片领域—— 2024 年上半年硅片的价格幅度达到 48%，是硅料、硅片、电池、组件四大主产业链中跌幅最大的环节。在财报中，TCL 中环也提到了目前光伏硅片整体产能过剩严重，从全成本竞争逐步转向现金流竞争，换句话来说，现金流不足以度过寒冬的硅片企业，大概率会在这场竞赛中面临破产、倒闭的局面。

回到 TCL 自身，在上面的内容也提到，TCL 中环的现金流并不充足，"货币资金 + 交易性金融资产"合计约 168 亿，而隆基股份仅货币现金就高达 511.1 亿。

当然，TCL 中环已经感受到了资金上的压力，除了停止扩张的脚步以外，TCL 中环还主动收缩了支出。据财报显示，今年前三季度，TCL 中环的营业总成本为 596.8 亿，去年同期营业总成本为 814.6 亿，今年营业总成本下降超过了 200 亿，下降幅度为 26.74%。不过，值得注意的是，在压降营业总成本的大背景下，TCL 中环的研发费用也明显减少，前三季度 TCL 中环的研发费用 13.46 亿，和去年同期 16.13 亿相比下降 16.56%。

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